Earn out при экзите


В статье про Liquidation Preference, а также в недавнем своем интервью я говорил, что если компания продается за цену не более, чем суммарный объем инвестиций в нее, то при наличии хотя бы стандартного 1Х Non-participating liquidation preference, фаундеры не получат ничего. Технически это так.

…там была такая фраза, что если инвестора потеряли, то скорее всего фаундеры вообще ничего не получили (пример с Grishin Robotics) это не всегда так, довольно часто инвестора несмотря на потери выделяю 10-15% от суммы, чтобы фаундеров поддержать.

Кроме того если это Acquihire, то покупающая компания обычно выделяет на покупку фиксированную сумму и четко обозначает минимум сколько из нее должно приходиться на команду.

/Сказанное выше — пример Earn-out./

Что-такое Earn-out?

Это контрактное соглашение между покупателем компании и ее продавцом о том, что продавец получает часть суммы при экзите сразу, а остальную же часть покупатель выплачивает в будущем при достижении поглощенной компанией целевых показателей ПОСЛЕ экзита.

Когда применяется Earn-out? для чего он?

Слишком широкая ZOPA

  • когда стороны сильно ушли из ZOPA, в поле дедлока по переговорам на цену

ZOPA (Zone of Possible Agreement) — зона возможного соглашения в ходе переговорного процесса.

Например, вы продаете свой б/у автомобиль BMW 5er series, выставив его за 2,000,000 рублей, хотя готовы продать по 1,650,000 рублей. Вам звонит покупатель, и предлагает цену 1,750,000 рублей, хотя в душе он готов забрать и за 1,850,000 рублей. Так вот, ваша ZOPA (или “зона”, это как вы предпочитаете) находится в диапазоне [1,650,000..1,850,000].

Чтобы определить ZOPA, вам нужно четко знать:

  1. Вашу реальную цель переговоров, то есть то, что вы хотите получить в результате переговорного процесса
  2. Истинные мотивы и желаемый результат переговоров вашего оппонента
  3. Свою границу, дальше которой вы не пойдете
  4. Переговорную границу вашего оппонента, дальше которой он не пойдет в уступках.

Допустим, вы создали супер-приложение с машинлернингом, превращающее любое даже неудачное фото в шедевр искусства, у вас хайп, весь Инстаграм заполнен фотками с вашим ватермарком, за лето десятки миллионов инсталлов на обеих платформах, про ваше приложение пишет каждое медиа и лает каждая собака. В один день, вы получаете письмо следующего содержания:

“Hello, Vasya!

BookFace Inc., a publicly trading company listed on NYSE, is considering to discuss possible acquisition of your company ZBS Technologies Ltd.

Yours, Jack McGregor, Head of M&A at BookFace ”

Идут переговоры, вы с вашим инвестором предлагаете цену $50M.

Ваш оппонент (потенциальный покупатель) отвечает: “Не, мы такое сами сделаем за $30M и пару лет, поэтому давай за $35M и сейчас”.

Вы: “Не, ты че, мы через год 100 млн. скачиваний через год сделаем, у нас хорошие метрики DAU/MAU, крутой 30d-retention, мой финансовый партнер поддержит деньгами в рост, сейчас подписки включим, начнем бабло зарабатывать.

Оппонент, чешет репу и думает про себя: “Ладно фиг с ней с ценой, технология нужна сейчас, реально нам их догонять по ней года 2-3. Так что из будущих прибылей дельту выплатим, через Earn-out, но тогда пусть пацаны эти срок сидят, перформят и по бабкам, и по технологиям”.

Оппонент: “Ну тогда наше последнее предложение: $35M сейчас, выкупаем компанию, из них $10M escrow на 1 год, чтобы судебные риски компенсировать, выделяем еще $15M на Earn-out, фаундер сидит срок 4 года у нас и занимается продуктом”. Итого $50M сумма покупки для заголовков в медиа.

WTF?! Возьмем паузу с остальными причинами появления Earn-out, и объясним пример:

  • ZBS Technologies и BookFace Inc. договорились о том, что заголовочная экзита будет $50M
  • То есть BookFace коммитится на то, что если все KPI после экзита будут выполнены, то в итоге BookFace выплатит $50M
  • Сделку покупки-продажи проведут по $35M, то есть по SHA будет нарисована цифра $35M, инвесторы и фаундеры получат бабки с соответствии со своими долями и ликпрефами относительно суммы $35M. Но $10 из $35 млн. заморозятся под escrow на 1 год во избежание судебных рисков (вдруг договоры с сотрудниками не заключили с передачей интеллектуальной собственности, либо налажали с контрагентами). Эту десятку инвесторы и фаундеры получат через год полностью, если год после экзита все было ровно и “багаж” не всплыл.
  • Остальные $15M (которые доводят тотальную сумму сделки до $50M) начислятся ТОЛЬКО фаундерам и менеджерам, которым после экзита надо отмотать срок 4 года в этой компании и только при достижении KPI (в моем примере, KPI финансовые, чтобы покупатель из будущих прибылей ZBS Technologies выплатил эти $15M)
  • При этом, инвесторы из Earn-out как правило ничего не получают

Идем дальше по примерам причин эрн-аутов.

Высокая цена, но купить нужно

Это частный пример ситуации с широкой ZOPA, когда продавец диктует амбициозную цену экзита, а покупатель хочет перформанс-риски переложить на продавца, чтобы тот фуфло не продал.

Низкая цена, ликпрефы говно, фаундер гасит

И я, и Андрей, и другие коллеги по рынку, видели много примеров, когда в хорошую компанию было вложено много инвестиций, хотя компания ожиданий не оправдала. Например, когда вложено $3M, а компанию предлагают купить по $2M. Фаундеры в подобной ситуации могут быть демотивированны, ведь по ликпрефам ничего не получат, в случае продажи компании.

В таких ситуациях тоже делают Earn-out — часть денег выплачивают по SHA, чтобы рассчитаться и попрощаться с инвесторами, хотя бы частично возместив их убытки, а остальное резервируют под фаундеров. Это типичный кейс acquihiring.

Паханский каптейбл

Это частный пример предыдущей ситуации, когда в компании сидит очень крупный пахан.

Естественный отбор

Если компания предъявляет свою завышенную оценку, а покупатель дает контр-оффер со схемой Earn-out, то в случае, если топ-менеджмент не верит в достижимость KPI в ближайшие годы, то компания откажется.

  • фильтровка говно стартапов, естественный отборМотивация менеджерам отбыть срок в компаании после экзита
  • механизм мотивации остающихся в компании людей (фаундеры, ключевые топы) в течение “срока отсидки” ПОСЛЕ экзита, для того, чтобы остающиеся люди и новый владелец шли к одной цели

Этапы Earn-out

  1. Headline-сумма
  2. Upfront sum
  3. Contingent сумма = Headline-сумма — Upfront Sum
  4. Earn-out period
  5. Performance metrics
  6. Measurement/payment frequency & methodology
  7. Target metric, contingent payment formula

Пройдемся по ним.

1. Headline-сумма

Это красивая цифра, о которой пишутся пресс-релизы. Это цифра, которую вы все видите, когда читаете новость об очередном экзите.

Пример: «eBay купила Skype в 2005 за $2.6 млрд.»

Это Headline-сумма. На деле вы должны между строк читать, что продажа по SHA была за немного меньшую сумму, а остальное — earn-out топ-менеджменту с отсидкой срока.

Еще пример: «Facebook купила Whatsapp за $19 млрд.»

Но 19 ярдов это огромный налик. Таких «лишних» денег даже у таких гигантов может не быть. Поэтому сделку сделали $4B деньгами, $12B, $3B акциями лично фаундерам компании по отсидке срока и (наверное) достижению KPI.

Важно учитывать, что headline-сумма — это commitment покупателем компании. То есть если уж подписались, то при достижений менеджментом всех KPI и условий отсидки срока — покупатель со своей стороны должен выполнить обязательства по earn-out.

2. Upfront sum

Это как раз та сумма, по которой контору покупают по SHA. Помните про SHA?

SHA = ShareHolder Agreement. В котором прописываются права инвесторов, ликпрефы итд. Вот экзитуют по этой сумме, и инвесторы получают ликвидность по этой сумме. Earn-out инвестору не достается.

3. Contingent sum

Это та самая сумма по деньгам, которую компания выплатит топ-менеджменту в течение как правило неск. лет, траншами, по достижению KPI/milestones.

4. Earn-out period

Это то, что я называю «сроком отсидки». Это период «золотых наручников», когда топ-менеджмент должен отработать в компании после экзита и достичь утвержденные сделкой KPI.

Я спросил Андрея на этот счет по его опыту и его коллег/знакомых, какие типичные сроки отсидки:

  • для фаундеров-первоходов 3-4 года
  • для серийных предпринимателей 1-2 года
  • в целом медиана 2-3 года

Товарищи предприниматели, учитывайте это. Такова фаундерская доля 🙂 Мой знакомый после экзита мотал такой срок и он ненавидел эти два года.

5. Performance metrics

Это те самые метрики, по достижению которых выплачивается пропорция суммы Earn-out топ-менеджменту. Примеры:

  • достичь определенных уровней доходов/прибылей
  • достичь определенных продуктовых метрик

В случае с покупкой технологии (когда к примеру крутые AR-технологии для своей социальной сети берешь), покупатель заранее знает, что с продуктовой точки зрения ему важно ее получить, но самому делать долго и дорого. Поэтому популярны earn-out, предусматривающие продуктовые KPI.

Примеры таких KPI:

  • создать 50 масок, которые приведут к увеличению глубины сессии флагманского продукта покупателя, а также увеличению 30D Retention
  • создать технологию старения лица в реальном времени, или смены пола в реальном времени

6. Measurement/payment frequency & methodology

Собственно, сам способ измерения вышеуказанных KPI.

  • Продуктовая аналитика и метрики?
  • Вызываем Deloitte на аудит?
  • иное?

Это важно прописывать, чтобы не было разночтений при оценке достижений топ-менеджмента

7. Target metric, contingent payment formula

Это обычно формула и график-расписание выплат

Как и в вестинге с клиффом, обычно пишут, что надо достичь пороговых значений KPI, чтобы хоть что-то из earn-out получить. Например, в течение срока в 4 года, ежегодные выплаты по результатам года. Выплата чем — бонусами, наликом или акциями (пример с Whatsapp acquisition).

А еще прописывают, что ты должен каждый день в офисе покупателя объявляться, иначе штрафные санкции по earn-out.

Escrow

Также часть headline-суммы резервируют под escrow сроком на год в компенсацию возможных юридических рисков. Например, вы могли пропустить момент с интеллектуальной собственностью, которую ваш программист намашинлернил, но IP в компанию инвентаризовать вы не потрудились. Обычно, подобные косяки всплывают на этапе due diligence, но чем больше компания, тем больше риска что-то не заметить.

Обычно блокируют около 20% суммы. Например:

  • Headline-сумма $100M
  • На Earn-out $20M
  • На Escrow $20M
  • Upfront $60M

Тогда тотальный экзит по SHA это $80M, но бабки сейчас получают $60M, а остальную двадцатку (и фаундеры, и инвесторы — про-рата к долям), получат через год, если все ровно будет. Это, кстати, отличный инструмент замотивировать покупаемую компанию, вести себя ровно и критически отнестись к инвентаризации всего юридического хозяйства.

Выводы

Насколько популярны Earn-outs?

Earn-out решают главный риск неопределенности будущего, а такое часто встречается в фарме/биотехе/технологических компаниях.

Если вы технологический айтишный предприниматель, то лучше сразу считайте, что у вас при экзите earn-out будет, скорее всего, и живите с этой мыслью. Учитывайте ее, поднимая раунд, оценивая свою pre-money valuation и условия работы с инвестором.

Бывают и более сложные схемы, но если вы поняли вышеизложенные основы, то и остальное поймете, если у вас дойдет до дела. Чего вам искренне и желаю!

Если вам интересно поподробнее раскрыть какой-то из пунктов — поддержите канал на Patreon 🙂


Коротко обо мне: я из FunCubator, мы Pre-seed/Seed фонд, инвестирующий в eSports, новые социальные сети, онлайн медиа, AR/VR, PornTech, FemTech, ЗожTech компании. Подробнее про наш фокус тут.

Если вы занимаетесь подобным проектом —  или моим коллегам Викторуи Илье, расскажите про ваш проект.

В статье упоминается мой друг Андрей Гершфельд из Flint Capital — отличные ребята, помогающие стартапам из Восточной Европы выходить на американский рынок.

Source :

uklad.vc